مشکل در محاسبه بازده سهم

بازده

ROE یا همان بازده حقوق صاحبان سهام چیست؟

بازده حقوق سهامداران یا ROE یک معیار اندازه‌گیری عملکرد مالی است که از تقسیم درآمد خالص بر حقوق صاحبان سهم به دست می‌آید. ازآنجاکه حقوق صاحبان سهام برابر با دارایی‌های شرکت منهای بدهی‌های شرکت است، لذا ROE می‌تواند به‌عنوان بازده دارایی‌های خالص در نظر گرفته شود. ROE نتیجه نهایی چندین متغییر مهم است.این متغییرها معمولا به وسیله تجزیه و تحلیل سیستم دوپانت مورد تحلیل قرار میگیرد چراکه که از شرکت دوپانت نشأت گرفته است. ایده مشکل در محاسبه بازده سهم سیستم دوپانت تجزیه ROE به اجزای مهم آن به منظور شناخت اثرات مختلف آنها بر ROE ونیز کمک به تحلیلگران در پیش بینی روند آینده ROE میباشد.

ROE به‌صورت درصد بیان می‌شود و می‌تواند برای هر شرکت محاسبه شود البته درصورتی‌که خالص درآمد و حقوق سهامدار اعداد مثبتی باشند. خالص درآمد قبل از پرداخت سود تقسیمی به سهامداران عادی و پس از پرداخت سود به سهامداران ممتاز و بهره وام‌دهندگان محاسبه می‌شود.

بالا یا پایین بودن نسبت ROE می‌تواند در صنعت‌ها و بخش‌های مختلف متفاوت باشد. زمانی که دو شرکت مشابه توسط این نسبت مقایسه می‌شوند، مقادیر معنادارتر خواهند بود. حتی در یک گروه و صنعت یکسان مقایسه نسبت ROE بین دو شرکت که یکی سود تقسیمی بیشتری دارد می‌تواند گمراه‌کننده باشد. به بیانی دیگر ROE نشان می‌دهد مدیریت شرکت با چه سرعت و نرخی در حال افزایش یا کاهش ارزش شرکت است.

فرمول محاسبه نسبت ROE در تحلیل بنیادی:

ارزش سهام در اختیار سهامداران/درآمد خالص سالانه = بازده دارایی

اغلب تحلیل گران و سرمایه گذاران حرفه‌ای بازار حداقل ROE را که مطلوب می‌دانند ۱۵ درصد است.

درآمد خالص پس از یک سال مالی کامل و یا پس از گذشت دوازده ماه تمام در بیانیه درآمد مشخص می‌شود، مجموع فعالیت‌های مالی در طول دوره موردمحاسبه می شود. حقوق صاحبان سهام از طریق ترازنامه مشخص می‌شود، یک ترازنامه در حال اجرای شرکت، تمام تغییرات در دارایی‌ها و بدهی‌ها را مشخص می‌کند. بهترین روش برای محاسبه بازده حقوق در نظر گرفتن میانگین دارایی در طول دو دوره مشخص مالی در ترازنامه است.ROE می‌تواند یک معیار مقایسه‌ای مشکل در محاسبه بازده سهم خوب بین دو شرکت باشد بااین‌حال اگر مقادیر ترازنامه شرکت‌ها بسیار متفاوت باشد می‌توان ROE را با میانگین بلندمدت شاخص بازار مقایسه کرد.

میانگین حقوق سهامدار با اضافه کردن حقوق در ابتدا و انتها دوره و سپس تقسیم این مقدار بر دو به دست می‌آید. سرمایه‌گذاران می‌توانند از ترازنامه‌های سه‌ماهه برای محاسبه دقیق‌تر میانگین دارایی استفاده کنند.

یک شرکت با درآمد سالانه ۱,۸۰۰,۰۰۰ را تصور کنید به‌طوری‌که میانگین درآمد صاحبان سهام ۱۲,۰۰۰,۰۰۰ است. در این صورت ROE شرکت برابر با ۱۵% خواهد بود.

بازده

ROE چگونه می‌تواند مشکلات را شناسایی کند

منطقی است که این سؤال برای شما پیش بیاید که چرا ROE برابر یا کمی بالاتر از میانگین بهتر از ROA است که دو برابر یا حتی سه برابر میانگین صنعت است. آیا سهام با ROE بالاتر باارزش‌تر نیست؟ گاهی اوقات ROE بالا بسیار خوب است، و به این معنی است که خالص درآمد به نسبت دارایی‌ها بسیار بالاتر است چراکه عملکرد شرکت بسیار قوی بوده است. بااین‌حال برخی اوقات ROE بالا نسبت به دارایی کمتر نشان‌دهنده یک سیگنال خطر و ریسک است.

سود ناپیوسته

فرض کنید شرکت الف چندین سال بدون سود بوده است. ضرر و زیان شرکت در ترازنامه در بخش دارایی‌ها به‌عنوان دارایی و یا سرمایه از دست‌ رفته شرکت عنوان‌شده است. زیان یک مقدار منفی است و حقوق صاحبان سهم را کاهش می‌دهد. فرض کنید الف در سال گذشته بیشترین سود را داشته است و مجدداً به چرخه سودآوری بازگشته است. معیار سنجش ROE در این صورت می‌تواند بسیار گمراه‌کننده باشد چراکه شرکت سود را به‌طور پیوسته کسب نکرده است.

در این مورد ROE بسیار بالا مفید است چراکه به سرمایه‌گذاران هشدار می‌دهد شرکت الف به‌طور مستمر سوددهی نداشته است. سرمایه‌گذاری در شرکتی به مشابه شرکت الف بسیار پرخطرتر از شرکت‌هایی است که دارای روند صعودی و پایدار ROE ولی با مقدار پایین هستند.

بدهی بیش‌ازحد

اگر یک شرکت بیش‌ازحد وام گرفته باشد، می‌تواند بازده حقوق سهام را افزایش دهد چراکه حقوق صاحبان سهام برابر دارایی منهای بدهی است. هرچه بدهی قرضی شرکت بیشتر باشد، حقوق کمتر افت می‌کنند. یک سناریو معمولی که می‌تواند این شرایط را ایجاد کند زمانی است که شرکت مبلغی زیادی برای به‌منظور خرید سهام خود قرض می‌کند. این می‌تواند درآمد به ازای سهام EPS را افزایش دهد اما در نرخ رشد کلی و عملکرد سازمان تأثیری ایجاد نمی‌کند.

ROE منفی

اگر یک شرکت خالص درآمدی منفی داشته باشد آنگاه ROE یا همان بازده حقوق محاسبه نمی‌شود. بااین‌حال اگر شرکت دارایی منفی به دلیل ضرر دوره‌های گذشته و یا قرض گرفتن بیش‌ازحد داشته باشد، ROE می‌تواند منفی شود چراکه با یک عدد منفی محاسبه خواهد شد.

اگر ROE منفی باشد، شایع‌ترین دلیل می‌تواند قرض گرفتن بیش‌ازحد و یا سود ناپیوسته شرکت باشد. بااین‌وجود برای شرکت‌هایی که سودآور هستند و از قرض برای بازخرید سهام خود استفاده می‌کنند، وجود دارد.

در تمام موارد، سطوح منفی یا بیش‌ازحد بالای ROE باید موردتوجه قرار گیرد. در موارد نادر ROE منفی می‌تواند به دلیل جریان نقدی جهت بازخرید سهام یا عملکرد بسیار خوب مدیریت باشد، اما این مورد بسیار به‌ندرت رخ می‌دهد. درهرصورت یک شرکت با ROE منفی قابلیت مقایسه با سایر شرکت‌های دارای ROE مثبت را ندارد.

تفاوت بین ROE و بازدۀ سرمایۀ سرمایه گذاری شده

در حالیکه بازدۀ حقوق صاحبان سهام بستگی به سود یک شرکت دارد، می تواند مربوط به سهم صاحبان سهام، بازدۀ سرمایۀ سرمایه گذاری شده (ROIC) شود که محاسبات را چند مرحله جلوتر می برد. هدف ROIC محاسبۀ میزان سرمایه بعد از سود سهام است که یک شرکت بر اساس منابع موجود سرمایه، شامل سهم سهامداران، و بدهی ها بدست می آورد. ROE بستگی به این امر دارد که یک شرکت تا چه اندازه از سهم سهامداران استفاده می کند، در حالیکه ROIC برای تعیین این موضوع است که یک شرکت چگونه از تمامی سرمایۀ موجود برای کسب درآمد استفاده می کند.

محدودیت های استفاده از بازدۀ حقوق صاحبان سهام- ROE

بازدۀ حقوق صاحبان سهام بالا ممکن است همیشه مثبت نباشد. ی بسیار بزرگ نشان دهندۀ موارد مختلفی مانند سودهای ناپایدار، و یا بدهی های بیش از حد می باشد. به همین صورت، ی منفی می تواند بعلت این باشد که یک شرکت دارای زیان خالص و یا سهم منفی سهامداران است که نمی تواند برای ارزیابی شرکت بکار رود و یا برای مقایسه با دیگر شرکت ها با ROE (بازده حقوق)مثبت استفاده شود.

جمع‌بندی

بازده حقوق صاحبان سهام یک نسبت حاصل از خالص درآمد (سود) به حقوق صاحبان سهام یا دارایی (دارایی منهای بدهی) است. ROE به‌عنوان معیار ارزیابی عملکرد مدیریت شرکت در خصوص دارایی‌ها می‌تواند مورداستفاده قرار گیرد. نرخ رشد پایدار و نرخ رشد سود تقسیمی سهام می‌تواند با استفاده از نسبت ROE محاسبه و برآورد شود البته با این شرط که نرخ ROE برابر یا بالاتر از میانگین صنعت باشد. ROE می‌تواند در مقایسه سهام مفید باشد اما سرمایه‌گذاران باید به تنوع‌بخش بندی سهام و استراتژی های مختلف سود تقسیمی توجه داشته باشند.

نسبت P/E چیست و چه کاربردی در بورس دارد؟

آشنایی با اصطلاحات بازار بورس و نحوه محاسبه آنها در تصمیم‌گیری برای خرید هر سهم و چگونگی سرمایه گذاری کمک زیادی به ما خواهد کرد و به هر حال شناخت این اصطلاحات به ما کمک می‌کند نسبت به بازاری که در آن سرمایه گذاری می‌کنیم شناخت بهتری داشته باشیم.

نسبت P/E چیست؟

علاقه‌مندان بازار بورس به احتمال قوی بارها نام نسبت p/e را شنیده‌اند. p حرف اول کلمه price به معنی «قیمت» و e حرف اول کلمه earning per share به معنی «سود» است. نسبت p/e سهم خلاصه شده عبارت تقسیم قیمت بر سود است، که در اصطلاح به آن نسبت قیمت به درآمد هم می‌گویند. برای محاسبه p/e سهم، قیمت فعلی سهم را بر درآمد هر سهم تقسیم می‌کنیم.

به عنوان مثال فرض کنید؛ شرکتی در حال حاضر 1000 تومان قیمت دارد و سودی که برای سال جاری پیش‌بینی کرده است برابر با 100 تومان است. برای محاسبه p/e این شرکت، قیمت روز آن را بر سودی که دارد تقسیم می‌کنیم:

حال این سؤال مطرح می‌شود که چرا محاسبه نسبت p/e سهام تا این اندازه مهم است؟ تا جایی‌که یکی از فاکتورهای اساسی انتخاب یک سهم محسوب می‌شود و همواره در بین سرمایه‌گذاران کاربرد دارد. شاید به عقیده عده‌ای از سرمایه‌گذاران که از این نسبت به درستی استفاده نمی‌کنند، نسبت p/e چندان مفید نباشد، اما در جایی که بحث ارزشگذاری سهام مطرح می‌شود، بالا یا پایین بودن p/e سهام می‌تواند یکی از معیارهای مهم باشد.

محاسبه p/e ساده است، اما تفسیر آن به سادگی محاسبه‌اش نیست. به همین منظور در ابتدا مفهوم این نسبت را شرح می‌دهیم و با کاربرد آن بیشتر آشنا می‌شویم.

نسبت P/E چه کاربردی دارد؟

محاسبه عدد p/e غالباً به دو منظور صورت می‌گیرد. در یک نگاه ساده، با محاسبه عدد p/e سهم، در اصل می‌خواهیم به این مطلب دست پیدا کنیم، که چند سال طول می‌کشد تا سرمایه ما برگردد. به عنوان مثال؛ اگر عدد p/e سود بانکی برابر با 10 باشد، به این معنی است که ده سال زمان می‌برد که به همان میزان پولی که برای خرید سهم گذاشته‌ایم، سود کنیم.

در تعبیر دوم و مهم‌تر، این نسبت به ما می‌گوید قیمت یک سهام چند برابر بیشتر از سود سالیانه آن است. هر سرمایه‌گذاری به امید بازدهی سرمایه خود معامله می‌کند و قبل از سرمایه‌گذاری حساب و کتاب میزان سود سرمایه خود را به دست می‌آورد. در واقع با محاسبه این نسبت سرمایه‌گذار انتظارات خود از بازدهی سهام را برای خود مشخص می‌کند اینکه برای یک ریال سهامی که خریداری کرده است قرار است در آینده چند درصد بازدهی دریافت کند.

به تعبیر ساده‌تر نسبت p/e به سرمایه‌گذار می‌گوید که، یک سهام چند درصد سوددهی دارد. نسبت p/e سهام تنها ابزار برای ارزش‌گذاری سهم نیست بلکه یکی از ابزارهایی است که برای ارزش مورد استفاده قرار می‌گیرد. روش‌های دیگری برای ارزش‌گذاری سهام وجود دارد.

برای فهم بهتر، در مثالی که در بالا ذکر شد فرض بر این گرفتیم که اگر p/e سود بانکی برابر با 10 باشد. به این معنی است که شما حاضرشده‌اید به ازای هر ۱ ریال سودی که از بانک دریافت می‌کنید 10 ریال پرداخت بکنید و یا در تفسیر دیگر، همان‌طور که گفته شد، اگر p/e برابر 10 است به این معنی است که 10 سال زمان می‌برد تا سرمایه شما از طریق سود‌ی که دریافت می‌کنید، برگردد.

انواع P/E

p/e دنباله‌دار: این نوع p/e همان است که در مثال ابتدای مطلب برای شما توضیح دادیم و نحوه محاسبه آن از تقسیم قیمت روز سهم بر سود (eps) به دست می‌آید. گفتیم که این نسبت نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاران حاضر هستند بایت هر ۱ ریال سود شرکت، چند ریال پرداخت کنند. پس هر چقدر قیمت سهام تغییر کند این نسبت به همان میزان تغییر خواهد کرد.

p/e برآوردی، تحلیلی یا پیشتاز: این نسبت با در نظر گرفتن عواملی مانند نرخ رشد سود شرکت، نرخ بهره بانکی، تورم و …. و با استفاده از روش‌های خاص محاسبه می‌شود وهمانی است که برای ارزش‌گذاری مورد استفاده قرارمی گیرد. برای محاسبه ارزش شرکت نیز از این روش استفاده می‌شود به این صورت که بعد از محاسبه آن، نسبت را در سود (eps) برآوردی سال آینده شرکت ضرب می‌کنیم و ارزش شرکت را نیز به دست می‌آوریم. محاسبه سود شرکت توسط تحلیلی که خود انجام می‌دهیم به نوعی، کامل‌ترین نوع ارزش‌گذاری بر مبنای p/e خواهد بود.

می‌توان گفت تفاوت بین p/e دنباله‌دار و p/e تحلیلی این است که p/e دنباله‌دار آن چیزی است که در حال حاضر برای یک سهم وجود دارد. درحالی‌که p/e تحلیلی یا پیشتاز آن p/e است که انتظار می‌رود در آینده سهم به آن برسد. به عنوان مثال p/e سهمی در بازار 4 باشد و ما با محاسبه p/e تحلیلی عدد 5 را به دست بیاوریم، در واقع انتظار داریم در آینده p/e سهم به عدد 5 برسد.

حال سؤال اینجاست که بالا و یا پایین بودن p/e یک سهام نشان دهنده چیست؟ آیا سهمی که p/e آن بالاست، ارزنده است و یا عکس این مطلب صادق مشکل در محاسبه بازده سهم مشکل در محاسبه بازده سهم است.

P/E بالا و P/E پایین نشان دهنده چه چیزی هستند؟

اگر مفهوم دو نوع p/e که در بالا به آن اشاره شد را درک کرده باشید، متوجه می‌شوید که برای چه p/e برای بعضی از سهم‌های بازار بالا و برای برخی دیگر پایین است. زمانی که p/e شرکتی بالا باشد، یعنی بازار توقع دارد که سود آن شرکت در آینده رشد پیدا بکند و هرگاه p/e سهم شرکتی پایین باشد، نشان‌دهنده این است که بازار انتظار دارد در آینده سود آن شرکت کاهش پیدا کند.

نکته دیگر این که هر چه قیمت سهم بالاتر برود p/e نیز افزایش پیدا می‌کند و هر چه سهم قیمت آن نزولی شود p/e نیز کاهش می‌یابد.

در محاسبه ارزش سهم با روش محاسبه p/e، باید بدانید که هرگاه قیمت آن سهم در بازار بیشتر از قیمت محاسباتی شما باشد، یعنی آن سهم ارزنده نیست و هرگاه قیمت سهم در بازار کمتر از آن عدد باشد، به این معنی است که آن سهم ارزنده است و رشد خواهد کرد. البته این به شرطی است مشکل در محاسبه بازده سهم که شما نسبت p/e را به درستی محاسبه کرده باشید.

بالا یا پایین بودن نسبت p/e با در نظر گرفتن دو فاکتور زیر تشخیص داده می‌شود.

زمانی که یک شرکت نرخ رشد پایین داشته باشد، در حالی که هنوز یک p/e بسیار بالا دارد مشخص می‌شود که مشکل و اشتباهی وجود دارد. در واقع این احتمال وجود دارد که سهام بیش از ارزش خود قیمت‌گذاری شده باشد. در این شرایط لازم است نسبت p/e را بر اساس سود پیش بینی شده محاسبه کرد.

مقایسه p/e شرکت‌ها زمانی مفید است که هر دو شرکت در یک صنعت فعال باشند. برای مقایسه p/e شرکتی که در صنعت سیمان فعال است با شرکتی که در گروه پتروشیمی قرار دارد اشتباه است. چون چشم‌انداز، سود و رشد در صنعت‌های مختلف متفاوت است. حال اگر یکی از شرکت‌های صنعت سیمان p/e حدود 20 داشته باشد و شرکتی دیگر خیلی بیشتر از 20 باشد یعنی یا حباب قیمتی وجود دارد و یا به دلیلی انتظارات بازار از این شرکت بالا رفته و به زودی قیمت آن کاهش پیدا می‌کند و یا اینکه سهام شرکت سودآوری خواهد داشت.

نکاتی درباره P/E در بورس

• در بالا اشاره کردیم که، بالا یا پایین بودن p/e یعنی بازار چه توقعی از سودآوری سهم دارد. اما توجه داشته باشید که در بسیاری از موارد بازار اشتباه می‌کند، شما نباید به انتظار بازار کفایت کنید. سعی کنید نحوه صحیح محاسبه p/e را یاد بگیرید وخودتان از آن استفاده کنید.
• همان‌طور که اشاره شد، محاسبه p/e سهام تنها یک ابزار برای ارزش‌گذاری شرکت است، بهتر است برای خرید سهام علاوه بر استفاده از این ابزار، از ابزارهای با نسبت کاربردی بیشتر نیز استفاد ه شود.
• برای شرکت‌های زیان ده، محاسبه p/e کاربردی ندارد. زیرا وقتی سود یک شرکت منفی است در واقع، درآمدی ندارد و عملا تقسیم قیمت به درآمد منتفی است.
• نکته قابل ذکر دیگر این است که متوسط نسبت p/e کل بازار بورس نیز قابل محاسبه است. این نسبت در کشورهایی چون آمریکا که تورم پایینی دارند، بین ۱۵-۲۵ در نوسان است ولی در ایران به علت تورم بالا و وضعیت اقتصادی بی‌ثبات، این نوسان بسیار پایین است و معمولاً بین ۱۰-۴ است. همچنین ممکن است نوسانات موجود p/e بین صنایع و حتی شرکت‌ها نیز اختلاف زیادی داشته باشد.
• از آنجا که قیمت سهام منعکس‌کننده طرز فکر سرمایه‌گذاران نسبت به ارزش آن سهم است و به تعبیری رشد آینده سهام به رشد قیمت آن بستگی دارد. شرکتی که نسبت به آینده سهام خود خوش‌بین است سعی در آن دارد که سودآوری چشم‌گیری داشته باشد.
• اگر یک شرکت نسبت p/e بالاتر از بازار یا متوسط صنعت داشته باشد، به این معنی است که بازار انتظار بزرگی از این شرکت در طی ماه‌ها و سال‌های آینده دارد و برای سرمایه‌گذاری مناسب است.
• اگر یک شرکت p/e پایینی داشته باشد ممکن است به آن معنا باشد که بازار آینده شرکت را در حال رفتن به سمت مشکلات می‌بیند. به تعبیر دیگر دلیل افت p/e می‌تواند نشان دهنده این موضوع باشد که سود مورد انتظار به دست نیامده است و خرید سهم این شرکت مناسب نیست.

سخن آخر

یکی از اشتباهات متداول که سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای مرتکب آن می‌شوند این است که تنها به اتکای p/e سهم می‌خرند. هیچ تضمینی وجود ندارد که سهمی که هم اکنون p/e آن بالاست در آینده به سرعت پایین نیاید و از سوی دیگر، توجه داشته باشید که حتی اگر قیمت یک سهم زیر ارزش واقعی خود باشد، ممکن است ماه‌ها و حتی سال‌ها طول بکشد تا بازار بتواند ارزش آن را اصلاح کند. پس خرید سهام تنها با توجه به ابزار ساده p/e بسیار ساده‌انگارانه است.

سوالات رایج نسبت p به e

نسبت p به e یا (price to earning) به معنای نسبت قیمت بر درآمد است که در آن، قیمت هر سهم بر درآمد حاصل از آن تقسیم می‌شود. مثلا اگر قیمتی سهمی 200 تومان و eps اعلام شده توسط شرکت 20 درصد باشد. نسبت p به e برابر با 5 است (5=40/200)، که یعنی برای کسب هر 1 تومان سود، باید 5 تومان پرداخت شود. حال اگر در همین مثال eps اعلام شده 25 درصد باشد، نسبت نسبت p به e برابر با 4 می‌شود (4=50/200)، یعنی برای کسب هر 1 تومان سود، باید 4 تومان پرداخت شود. پس در هر دو حالت شما 1 تومان سود کسب کرده‌اید، اما در نسبت p به e پایین، مبلغ پرداختی شما کمتر بوده است. در نهایت می‌توان گفت که نسبت p به e پایین، وعده سود بالاتری را می‌دهد.

مدیریت Management

روش‌هـای محاسبه ریسک بازار
بسیاری از شرکت‌هـا و موسسات خصوصاً شرکت‌هـای سرمایه گذاری بخشی از دارایی‌هـای خود را صرف خرید سهام میکنند به همین علت با ریسک تغییر قیمت مواجه میشوند. ریسک قیمت سهام به دو بخش ریسک مربوط به افزایش قیمت و ریسک مربوط به تحقق درآمد هر سهم مربوط میشود. چراکه جمع این دو جزء نرخ بازدهی سهام را تشکیل میدهد. ریسک رکود و رونق بازار از این حیث که منجر به تغییرات قیمت سهام میشوند دارای اهمیت هستند. افزایش قیمت شاخص سهام باعث رونق بازار میشود و کاهش آن رکود بازار را در پی دارد همانطور که سال 1987 بورس‌هـای جهانی با رکود مواجه یا در جنگ افغانستان بورس‌هـای جهانی و نیز بورس تهران با کاهش قیمت کلیه سهام و افزایش عرضه مواجه شدند. این تغییرات در بسیاری از مواقع آن قدر سریع اتفاق میافتد که گاهی در مدت کمتر از چند روز قیمت سهام به بیش از نصف کاهش مییابد و گاهی دوران رکود به چند سال میانجامد. در این شرایط سهامدارانی که تجربه و تخصص کافی ندارند و برای دریافت سود کوتاه مدت سرمایه گذاری کرده اند با عرضه سریع سهام خود از یک طرف باعث ضرر و زیان خود میشوند و از طرف دیگر به بحران بازار به خاطر عرضه سریع میافزایند. به طور کلی رکود و رونق بازار باعث تغییرات قیمت سهام میشود حتی اگر سهم خاص در جهت عکس بازار در حال رشد یا رکود باشد طبیعی است قیمت بازار اوراق بهادار براساس تغییرات نرخ سود متغیر است و نوسانات قیمت خود باعث ریسک بازار این اوراق میشود. به طور کلی ریسک بازار عبارت است از تغییر در بازده که ناشی از نوسانات کلی بازار است. همه اوراق بهادار در معرض ریسک بازار هستند اگرچه سهام عادی بیشتر تحت تاثیر این نوع ریسک است. به طور کلی میتوان گفت: ریسک بازار کاهش در ارزش دارایی‌هـا (تغییر در نرخ ارز، نرخ بهره، قیمت کالـاها و. ) میباشد. روش‌هـای اندازه گیری ریسک بازار را میتوان به دو روش سنتی و مدرن تقسیم بندی کرد که هر کدام شامل مراحل زیر است. روش سنتی شامل: 1-آنالیز گپ2-آنالیز دیرش3-تحلیل سناریو4- اندازه گیری ریسک مشتقه-روش‌هـای مدرن شامل: 1- تئوری پورتفولیو 2- ارزش در معرض ریسک

روش‌هـای محاسبه ریسک بازار
بسیاری از شرکت‌هـا و موسسات خصوصاً شرکت‌هـای سرمایه گذاری بخشی از دارایی‌هـای خود را صرف خرید سهام میکنند به همین علت با ریسک تغییر قیمت مواجه میشوند. ریسک قیمت سهام به دو بخش ریسک مربوط به افزایش قیمت و ریسک مربوط به تحقق درآمد هر سهم مربوط میشود. چراکه جمع این دو جزء نرخ بازدهی سهام را تشکیل میدهد. ریسک رکود و رونق بازار از این حیث که منجر به تغییرات قیمت سهام میشوند دارای اهمیت هستند. افزایش قیمت شاخص سهام باعث رونق بازار میشود و کاهش آن رکود بازار را در پی دارد همانطور که سال 1987 بورس‌هـای جهانی با رکود مواجه یا در جنگ افغانستان بورس‌هـای جهانی و نیز بورس تهران با کاهش قیمت کلیه سهام و افزایش عرضه مواجه شدند. این تغییرات در بسیاری از مواقع آن قدر سریع اتفاق میافتد که گاهی در مدت کمتر از چند روز قیمت سهام به بیش از نصف کاهش مییابد و گاهی دوران رکود به چند سال میانجامد. در این شرایط سهامدارانی که تجربه و تخصص کافی ندارند و برای دریافت سود کوتاه مدت سرمایه گذاری کرده اند با عرضه سریع سهام خود از یک طرف باعث ضرر و زیان خود میشوند و از طرف دیگر به بحران بازار به خاطر عرضه سریع میافزایند. به طور کلی رکود و رونق بازار باعث تغییرات قیمت سهام میشود حتی اگر سهم خاص در جهت عکس بازار در حال رشد یا رکود باشد طبیعی است قیمت بازار اوراق بهادار براساس تغییرات نرخ سود متغیر است و نوسانات قیمت خود باعث ریسک بازار این اوراق میشود. به طور کلی ریسک بازار عبارت است از تغییر در بازده که ناشی از نوسانات کلی بازار است. همه اوراق بهادار در معرض ریسک بازار هستند اگرچه سهام عادی بیشتر تحت تاثیر این نوع ریسک است. به طور کلی میتوان گفت: ریسک بازار کاهش در ارزش دارایی‌هـا (تغییر در نرخ ارز، نرخ بهره، قیمت کالـاها و. ) میباشد. روش‌هـای اندازه گیری ریسک بازار را میتوان به دو روش سنتی و مدرن تقسیم بندی کرد که هر کدام شامل مراحل زیر است. روش سنتی شامل: 1-آنالیز گپ2-آنالیز دیرش3-تحلیل سناریو4- اندازه گیری ریسک مشتقه-روش‌هـای مدرن شامل: 1- تئوری پورتفولیو 2- ارزش در معرض ریسک

آنالیز گپ
اولین بار توسط شرکت‌هـایی گسترش داده شد که درک پایینی از ریسک بازار داشتند.این روش با انتخاب یک افق زمانی مناسب شروع میشود.سپس تخمین میزنیم درآمد چه مقدار دچار تغییر در این دوره میشود. این میزان مقدار نرخ حساسیت درآمد را به نرخ بهره در افق انتخابی مشخص میکند.این روش، روش راحتی برای محاسبه ریسک است اما محدودیت‌هـایی دارد:
تنها به نرخ‌هـای بهره توجه میکند، بیشتر بر اثر تغییر نرخ بهره بر درآمد توجه میکند تا بر قیمت واقعی دارایی و بدهی، نتایج به افق زمانی وابسته هستند.

آنالیز دیرش
دیرش اوراق قرضه (یا هر اوراق دیگری با درآمد ثابت) برابر با میانگین وزنی جریانات نقدی است. وزن در اینجا فاصله زمانی تا سررسید اوراق است.شاخص بهتر از Gap است زیرا به ارزش خالص دارایی (بدهی) توجه میکند.
-
محدودیت‌هـا:
انواع دیگر ریسک را در نظر نمی گیرد، در آن امکان بهبود صحت وجود ندارد، دلیل اصلی استفاده در گذشته راحتی محاسبات بوده است.

تحلیل سناریو
در این روش سناریو‌هـای مختلف را در نظر میگیریم و محاسبه میکنیم که تحت هر کدام از آنها چه اتفاقی میافتد.سناریوها انتخابی است و معمولـاً مسیری است که طی آن پارامترهایی نظیر نرخ بهره، نرخ ارز، قیمت سهام و. ممکن است تغییر کنند. این روش میتواند بسیار ساده یا پیچیده باشد.دقت و صحت بستگی به سناریوی انتخابی دارد.برای انتخاب سناریو هیچ دستورالعملی وجود ندارد. سناریو باید معقول باشد و اثر عوامل مختلف روی یکدیگر دیده شود همچنین باید دقت شود تمام سناریوها در نظر گرفته شود. این نکته را در نظر داشته باشیم که تحلیل سناریو تا حد زیادی به مهارت و تخصص تحلیل گر وابسته است.

اندازه گیری ریسک مشتقه
در این حالت برای Hedge کردن سبد سهام از اوراق مشتقه استفاده میشود. این ابزارها فقط برای تغییرات کوچک موثر هستند و تغییر بزرگ در قیمت را نمی توانند بپوشانند. برای تعیین ریسک از پارامترهایی نظیر آنچه در زیر آمده است استفاده میشود:
دلتا: تغییر در قیمت مشتقه به ازای تغییر در قیمت اوراق اصلی
گاما: تغییر در دلتا به ازای تغییر در قیمت اوراق اصلی
رو: تغییر در قیمت مشتقه به ازای تغییر در نرخ بهره
وگا: تغییر در قیمت مشتقه به ازای تغییر در حجم
تتا: تغییر در قیمت مشتقه به ازای زمان.

تئوری پورتفولیو
این تئوری با این فرض شروع میشود که در انتخاب مردم بین سرمایه گذاری‌هـای مختلف یک trade off بین میزان بازده و انحراف معیار که شاخص ریسک است، وجود دارد. مردم علـاقه دارند در شرایط یکسان یک سبد سهام با بازدهی بالـا و انحراف معیار کم داشته باشند. از طرفی سبدی که با انحراف معیار یکسان بیشترین بازدهی را داشته باشد سبد کاراست. افراد براساس خصوصیت ریسک گریزی خود بین سبدهای مختلف با ریسک و بازدهی مختلف دست به انتخاب میزنند. نکته مهم این است که انحراف معیار مربوط به کل سبد است و نه یک سهم خاص. همچنین تاثیر هر سهم بر انحراف معیار سبد به همبستگی آن با کل سبد سهام مربوط است. این روش توسط مدیران سبد سهام بسیار استفاده میشود. یکی از مشکلـات این روش که در ابتدای دهه 1950 مطرح شد و آن را غیرعملی جلوه داد، نیاز به اطلـاعات فراوان و طولـانی گذشته سهام برای محاسبه همبستگی آنها بود.

ارزش در معرض ریسک از خانواده معیارهای اندازه نامطلوب ریسک است که سرمایه در معرض خطر نیز نامیده میشود. به عنوان معیار آماری حداکثر زیان احتمالی پرتفو را در یک دوره زمانی مشخص با بیان کمی ارائه میدهد. به عبارت دیگر ارزش درمعرض ریسک مبلغی از ارزش پرتفو را که انتظار میرود ظرف یک دوره زمانی مشخص و با میزان احتمال معین از دست برود، مشخص میکند. این مدل یکی از کلیدی ترین شاخص‌هـای اندازه گیری ریسک در حال حاضر است که تحلیلگران مالی از آن استفاده‌هـای متعددی میکنند. کاربردهای این مدل در مدیریت ریسک و نیز برای مقاصد قانونگذاری معیاری جهت سنجش میزان ریسک همچنین معیاری برای سنجش مقدار سرمایه مورد نیاز یک سازمان است. محاسبه ریسک در پرتفوهای سرمایه گذاری امروزی که شامل انواع ابزارهای مالی از جمله سهام، اوراق قرضه وانوع ابزارهای مشتقه است تنها از طریق این شاخص قابل اندازه گیری است چرا که به علت خصوصیات خاص ابزارهای مشتقه از جمله نبود رابطه خطی بین بازدهی ابزارها ودارایی اصلی تعهد شده از سایر روش‌هـا برای محاسبه ریسک نمی توان استفاده کرد. سازمان‌هـای نظارتی بازارهای مالی در آمریکا از جمله کمیته نظارت بر بانکداری بال و کمیسیون اوراق بهادار (sec) از این معیار برای اطلـاع از عملکرد و وضعیت مالی واحدهای مالی و نیز برای مقاصد قانونگذاری استفاده میکنند. کمیته نظارت بر بانکداری بال سال 1966 نهادهای مالی از جمله بانک‌هـا و بنگاهای سرمایه گذاری را ملزم به استفاده از این معیار کرد. درحقیقت به علت اهمیت داشتن مقدار ریسکی که در مقابل یک هدف سرمایه گذاری وجود دارد محاسبه دقیق ریسک بسیار ضروری است چراکه محاسبات حتی اگر از واقعیت انحراف کمی داشته باشد، میتواند سازمانی را به ورشکستگی بکشاند. به عنوان مثال اگر محاسبات اشتباه میزان ریسک را کمتر از واقعیت نشان دهد و این امر منجر به نگهداری سرمایه کمتر از میزان مورد نیاز شود احتمال بروز ورشکستگی افزایش مییابد. روش‌هـای مختلفی برای محاسبه ارزش در معرض ریسک موجود است که درجه اعتماد آن به افق زمانی، نوع دارایی‌هـای پرتفو و سایر موارد بستگی دارد وحسن این روش جامعیت آن است.
ارزش در معرض ریسک برای انواع دارایی‌هـای مالی از جمله سهام، اوراق قرضه، کالـا و غیره کاربرد دارد. همچنین انحراف معیار و واریانس به عنوان معیار سنجش ریسک با فرض نرمال بودن توزیع نرخ بازدهی است، در حالی که ارزش در معرض ریسک برای انواع توزیع نرخ بازدهی به کار برده میشود و مهندسان مالی برای سنجش ریسک به طور گسترده‌ای از این معیار استفاده میکنند.

روش‌هـای محاسبه ارزش در معرض ریسک
در سال‌هـای اخیر مطالعات محققان مالی در خصوص معیارهای محاسبه ریسک بازار به مطالعه در خصوص روش‌هـای محاسبه دقیق‌تـر ارزش در معرض ریسک متمرکز شده است. روش‌هـای محاسبه ارزش در معرض ریسک به دو نوع پارامتریک و ناپارامتریک تقسیم میشود. روش پارامتریک به روش واریانس-کوواریانس و برخی روش‌هـای تحلیلی خلـاصه میشود و روش ناپارامتریک نیز شامل شبیه سازی تاریخی و شبیه سازی مونت کارلو است.

روش پارامتریک
این روش مشکل در محاسبه بازده سهم شامل دو فرض اساسی است که البته باعث محدودیت‌هـای این روش میشود. این دو فرض عبارتند از:
- بازده دارایی دارای توزیع نرمال است.
- بین عوامل ریسک بازار و ارزش دارایی رابطه خطی وجود دارد.
با تفسیر تعریف ارزش در معرض ریسک احتمال اینکه ارزش پرتفو با انحراف معیار بازدهی مشخص و با سطح احتمال معین از ارزش مفروض کمتر باشد از طریق معادله زیر قابل اندازه گیری است:
Var=M.ZaQT80.5
VARارزش در معرض ریسک M ارزش بازار دارایی a سطح اطمینان Q انحراف معیار
T طول دوره زمانی محاسبه بازده
تعیین مبلغ در معرض ریسک این اطمینان را به سرمایه گذار میدهد که با نگهداری مبلغ محاسبه شده توسط شاخص ارزش در معرض ریسک حتی در صورت تحقق حداکثر زیان بتواند تعهدات خود را ایفا کند به همین علت این شاخص معیاری مناسب جهت تعیین حد کفایت سرمایه برای بازارها و نهادهای مالی نیز مورد استفاده قرار میگیرد به طوری که کمیته بال سال 1995 استفاده از این معیار را برای تعیین حد کفایت سرمایه برای بانک‌هـا الزامی کرده است.

روش شبیه سازی تاریخی
روش شبیه سازی ساده ترین روش غیر پارامتریک بوده و نیازی به پیش فرض در مورد توزیع احتمال بازده دارایی یا دارایی‌هـای مالی وجود ندارد بنابراین این روش مدل ندارد. در این روش فرض براین است که رفتار بازدهی مالی مانند رفتار گذشته آن است وتوزیع احتمال بازده در گذشته عیناً توزیع احتمال آتی دارایی مالی نیز است و روند تغییرات قیمت در گذشته در آینده نیز ادامه خواهد داشت. به عبارت دیگر تغییرپارامترهای بازار در گذشته مورد ارزیابی قرار میگیرد و بر آن اساس پرتفوی موجود نیز مشابه تغییرات گذشته ارزیابی و ریسک آن محاسبه میشود.به این صورت تغییرات پارامترهای بازاردرگذشته به آینده نسبت داده میشود و تغییرات آتی تخمین زده میشود. فرمول ارائه شده در روش واریانس - کو واریانس در این قسمت نیز استفاده میشود و تنها انحراف معیار به روش شبیه سازی تاریخی محاسبه میشود. مراحل روش شبیه سازی تاریخی را میتوان بدین صورت برشمرد:
1- دارایی مالی مشخص میشود.
2- عوامل موثر بازده بر ارزش دارایی (نرخ بهره و ارز) تعیین میشود.
3- اگر فقط یک نوع دارایی مالی مفروض باشد توضیح بازده تاریخی سهام مورد نظر را براساس اطلـاعات تاریخی در دسترس تهیه میکنیم. در این حالت دوره محاسبه بازده باید مشخص وتعیین شده باشد. در سطح اطمینان 5 درصد پایین نرخ بازده تاریخی با ضرب کردن آن در ارزش سهام ارزش در معرض ریسک محاسبه میشود.
4- در صورتی که ارزش را برای پرتفوی سهام متشکل از انواع دارایی‌هـای مالی محاسبه کنیم باید ارزش روز پرتفوی را مجدداً ارزش گذاری کنیم بنابراین به تعداد اطلـاعات تاریخی در دسترس پرتفوی سرمایه گذاری ارزش گذاری مجدد میشود. تهیه و توزیع ارزش پرتقوی و سود و زیان آخرین مرحله است.
محدودیت این روش فرض یکسان بودن گذشته و آینده است که تا حدی بر اعتبار این روش اثر منفی میگذارد.

روش مونت کارلو
دومین روش از روش‌هـای ناپارامیک روش مونت کارلو است. در این روش نیز فرض نرمال بودن توزیع بازدهی الزامی نیست و همچنین برای ابزارهای مالی که دارای تابع بازدهی غیر خطی است از این روش برای محاسبه ریسک میتوان استفاده کرد در روش مونت کارلو از اطلـاعات تاریخی استفاده نمی شود بلکه با استفاده از فرآیند‌هـای تصادفی و استفاده از نمونه‌هـای شبیه سازی شده زیاد که توسط رایانه ساخته میشود پیش بینی تغییراتی به انجام میرسد. مراحل شبیه سازی مونت کارلو برای محاسبه ارزش در معرض ریسک عبارتند از:
1- تعیین فرآیندهای احتمالی و پارامترهای فرآیند برای متغیر‌هـای مالی
2- شبیه سازی فرضی قیمت برای کلیه متغیرهای مورد استفاده تغییرات قیمت‌هـای فرضی از شبیه سازی توزیع‌هـای مشخص شده به دست میآیند
3- محاسبه و تعیین قیمت دارایی یا دارایی‌هـای مالی در زمان T و بازده دارایی از روی قیمت‌هـای شبیه سازی شده و محاسبه ارزش پرتفوی سرمایه گذاری
4- تکرار مراحل 2و3 به دفعات زیاد مثلـاً 1000یا 10000 بار به منظور تشکیل توزیع احتمال ارزش پرتفوی
5- اندازه گیری ارزش در معرض ریسک در سطح اطمینان( 1-a) از روی توزیع شبیه سازی شده بازدهی P و زمان T.
با توجه به خصوصیات بیان شده برای هر یک از روش‌هـای محاسبه ارزش در معرض ریسک و با توجه به سهولت در اجرا، ایجاد تفاهم با مقامات تصمیم گیرنده سازمان، میزان اعتبار نتایج و زمان موجود برای فراهم آوردن اطلـاعات یکی از روش‌هـا را انتخاب کنیم.
در کنار ارزش در معرض ریسک برخی شاخص‌هـای مالی نیز معرفی شده اند که با روش‌هـایی مشابه ارزش در معرض ریسک قابل محاسبه و اندازه گیری هستند از جمله شاخص‌هـای زیر که عمدتاً توسط موسسات غیرمالی مورد استفاده قرار میگیرند.
EaR-1(عایدی در معرض ریسک) حداکثر کاهش عایدی در مقایسه با هدف از پیش تعیین شده که به واسطه تاثیر ریسک بازار در یک دوره گزارشگری مشخص و سطح اطمینان معین اندازه گیری میشود.
EPSAR-2 (سود هر سهم در معرض ریسک) سود هر سهم در صورتی که مبنای مورد استفاده مبتنی بر سود و سهم هم باشد، از طریق محاسبه حداکثر کاهش EPS نسبت به EPS هدف و تاثیر ریسک بازار به جریان عایدی اندازه گیری میشود.
CFAR-3 (جریان نقد در معرض ریسک) حداکثر کاهش جریان‌هـای نقدی خالص نسبت به هدف از پیش تعیین شده که به واسطه ریسک بازار در دوره گزارشگری مشخص و سطح اطمینان معین اندازه گیری میشود.
منابع:
1- مبانی مهندسی مالی و مدیریت ریسک ترجمه دکتر رضا راعی - علی سعیدی
2-Measuring Market Risk by Kevin Dowd
3-Market Models:A Guide to Financial Data Analysis by Carol Alexander
زنده بودن حرکتی افقی است از گهواره تا گور
و زندگی کردن حرکتی عمودی است از زمین تا آسمان

CAPM : تئوری، محاسن و معایب

بخش اف از راهنمای مطالعه مقاله F9 شامل منابع متعددی برای قیمت گذاری دارایی سرمایه مدل (CAPM)می باشد. این مقاله در یک سری سه تایی آخرین مقاله تلقی می گردد، و به تئوری، محاسن، و معایب CAPM می پردازد. مقاله اول، که در شماره ژانویه 2008 دانشجویان حسابداری منتشر شده و به معرفی CAPM و اجزای آن پرداخته، نشان داد که چگونه این مدل می تواند جهت برآورد هزینه حقوق صاحبان سهام و معرفی فرمول بتا دارایی مورد استفاده قرار گیرد. مقاله دوم، منتشر شده در شماره آوریل 2008 ، به استفاده از CAPM در محاسبه نرخ تنزل یک پروژه خاص جهت استفاده در ارزیابی سرمایه گذاری می پردازد.

رابطه خطی بین بازده مورد نیاز در یک سرمایه گذاری (چه در بازار اوراق بهادار و یا در عملیات تجاری) و ریسک سیستماتیک مربوط به آن توسط فرمول CAPM تبیین می گردد، که در جدول فرمولهای مقاله اف 9 چنین بیان شده:

CAPM یک منطقه مهم در حوزه مدیریت مالی است. در واقع، زمانی که از سوی ویلیام شارپ در 1986 در خصوص اشتقاقات CAPM منتشر گردید، این چنین پیشنهاد شد که امور مالی تنها به مشکل در محاسبه بازده سهم یک قاعده و نظم تکامل یافته و علمی تبدیل شده است.

CAPM اغلب به علت غیر واقعی بودنش مورد انتقاد قرار می گیرد و این به دلیل پیش فرضی است که مبنای آن می باشد، بنابراین مهم است که از این پیش فرض ها و دلایل آگاهی یافته و بدانیم چرا آنها مورد انتقاد قرار می گیرند.

این فرض بدان معنی است که سرمایه گذاران تنها نیاز به بازگشت ریسک سیستماتیک برای اوراق بهادار خود هستند، چرا که خطرات غیر سیستماتیک را می توان حذف مشکل در محاسبه بازده سهم و یا نادیده گرفت.

CAPM یک دوره استاندارد سازی شده را به منظور مقایسه بازده اوراق بهادار متفاوت، در نظر می گیرد. به عنوان نمونه، بازگشت بیش از شش ماه را نمی توان با بازگشت بیش از 12 مقایسه نمود. غالبا یک دوره یکساله مورد استفاده قرار می گیرد.

فرض در نظر گرفته شده از سوی تئوری موجودی اوراق بهادار، که CAPM از آن استخراج شده است، و حداقل بازگشت لازم برای سرمایه گذاران را در پی خواهد داشت.

نرخ بدون ریسک بازده مربوط مشکل در محاسبه بازده سهم می شود به تقاطع خط امنیتی( اوراق بهادار) بازار (SML) ومحور Y (نگاه کنید به شکل 1). SML ارائه گرافیکی است از فرمول CAPM.

این فرض به این معنی است که همه اوراق بهادار دارای ارزش صحیح بوده و بازده آنها بر اساس SML ترسیم می گردد. یک بازار سرمایه کامل نیازمند موارد زیر است: که هیچ هزینه ای برای مالیات یا معامله وجود نداشته، و اطلاعات کامل به صورت آزادانه در اختیار تمام سرمایه گذاران قرار می گیرد که در نتیجه،انتظارات یکسانی خواهند داشت و اینکه همه سرمایه گذاران ریسک گریز، عقلانی و تمایل به حداکثر رساندن ابزار خود دارند؛ و اینکه تعداد زیادی از خریداران و فروشندگان در بازار وجود دارند.

در حالی که مفروضات ساخته شده توسط CAPM اجازه تمرکز بر رابطه بین بازگشت و ریسک سیستماتیک، را می دهد، جهان آرمانی ساخته شده بر اساس این مفروضات به هیچ روی مانند جهان واقعی که در آن تصمیمات سرمایه گذاری شرکت ها و افراد گرفته می شود، نمی باشد.

به عنوان مثال، بازارهای سرمایه دنیای واقعی به وضوح کامل نیست. حتی می توان استدلال کرد که بازارهای توسعه یافته سهام هم در عمل، درجه بالایی از بهره وری، را از خود نشان می دهند دامنه ای برای قیمت گذاری نادرست سهام بازار اوراق بهادار وجود داشته ودر نتیجه، برای بازگشت خود به طرح SML ندارند. فرض افق معامله تک دوره ای از دید جهان واقعی منطقی بنظر می رسد زیرا حتی اگر بسیاری از سرمایه گذاران اوراق بهادار برای مدتی بیش از یک سال نگه دارند، بازده اوراق بهادار معمولا براساس سالانه گزارش خواهد شد.

این فرض که سرمایه گذاران بخواهند اوراق بهادار مختلف را نگه دارند؛ نشان دهنده بازار سهام به عنوان یک کلیت خواهد بود .

اگر چه نمی توان خود اوراق بهادار مربوط به بازار را در اختیار گرفت، سرمایه گذاران می توانند به سادگی و با قیمتی مناسب؛

ریسک غیر سیستماتیک و خاص را تغییر داده وپروژه هایی را ایجاد نمایند که پیرو بازار سهام باشد. از اینرو این فرض این که سرمایه گذاران تنها در پی دریافت های مالی برای جبران ریسک سیستماتیک باشند؛ کاملا معقول خواهد بود.

در واقعیت مشکل جدی تر آن است که، برای سرمایه گذاران امکان قرض با نرخ بدون ریسک (که بعنوان یک وثیقه کوتاه مدت از سوی دولت اخذ می گردد) غیر ممکن می باشد. این بدان دلیل است که ریسک مربوط به سرمایه گذاران خصوصی بسیار بالاتر از سرمایه گذاران دولتی می باشد این ناتوانی در قرض گرفتن با نرخ بدون ریسک بدان معنی است که شیب SML در عمل بسیار کم عمقتر از فرضیه می باشد. به طور کلی، به نظر معقول و منطقی است که نتیجه گیری کنیم در حالی که مفروضات CAPM نشان دهنده چشم اندازی آرمانی به جای دنیای واقعی هستند، به واقع، احتمال قوی وجود دارد که ارتباطی خطی بین بازگشت مورد نیاز و

هزینه متوسط سرمایه (WACC) را می توان به عنوان نرخ تنزل در ارزیابی سرمایه گذاری مورد استفاده قرارداد؛ که تعدادی از مفروضات محدود باید ضمن ان براورده شوند. این فرضیات به قرار زیر هستند:

- فعالیت های تجاری پروژه سرمایه گذاری شبیه به فعالیت های تجاری است که در حال حاضر از سوی سازمانهای سرمایه گذاری در حال انجام می باشد

- ترکیب تامین مالی برای انجام پروژه های سرمایه گذاری شبیه ترکیب تامین مالی (یا ساختار سرمایه) فعلی شرکت های سرمایه گذاری است

- ارائه دهندگان خدمات مالی موجود به شرکت های سرمایه گذاری میزان برگشت مورد نیاز خود را تغییر نداده اند که این خود نتیجه انجام پروژه های سرمایه گذاری می باشد.

در اصل این پیش فرض بیان می دارند که WACC را می توان به عنوان میزان تخفیف مورد استفاده قرار داد به این شرط که

اگر خطر تجاری پروژه های سرمایه گذاری با سازمان سرمایه گذاری، متفاوت باشد؛ می توان ازCAPM برای محاسبه نرخ تنزل یک پروژه خاص استفاده نمود. روش این محاسبه در مقاله دوم از این سری پوشش داده شده است.

مزیت استفاده از پروژه خاص نرخ تنزل مبتنی بر CAPM درشکل 2نشان داده شده است. استفاده از CAPM منجر به اتخاذ تصمیمات بهتردر مقایسه با استفاده از WACC در دو منطقه سایه دار می شود، که می تواند توسط پروژه های A و Bنشان داده شود. پروژه A رد خواهد شد اگر WACC به عنوان نرخ تنزل مورد استفاده قرار گیرد، به این دلیل که نرخ داخلی بازگشت (IRR) این پروژه کمتر از WACC می باشد. این تصمیم سرمایه گذاری، نادرست است. با این حال، اگر پروژه خاص نرخ تنزل مبتنی بر CAPM به این دلیل بالاتر بودن IRR ازمیزان SML؛ مورد استفاده قرار گیرد؛ پروژه A قابل قبول خواهد بود.این پروژه بازگشتی بزرگتر از آنچه جبران ریسک سیستماتیک می طلبد؛ ارائه می نماید و پذیرش آن ثروت سهامداران را افزایش می دهد.

پروژه B زمانی پذیرفته خواهد شد که WACC به عنوان نرخ تنزل مورد استفاده قرار گیرد که آن هم بدلیل بالاتر بودن IRR آن از WACCمی باشد. این تصمیم در مورد سرمایه گذاری نیز نادرست است، با این حال، اگر پروژه خاص نرخ تنزل مبتنی بر CAPM به این دلیل ناکافی بودن IRR ازمیزان ریسک سیستماتیک؛ مورد استفاده قرار گیرد؛ پروژه B قابل قبول خواهد بود

CAPM دارای مزایای متعددی نسبت به دیگرروشهای محاسبه بازگشت می باشد، وبه همین دلیل به مدت بیش از 40 سال محبوب باقی مانده است:

- تنها ریسک سیستماتیک را منعکس می نماید و نشان دهنده واقعیتی است که ضمن آن، بسیاری از سرمایه گذاران اوراق بهادار متنوعی را برگزیده اند که ریسک غیر سیستماتیک اساسا در آن از بین رفته است.

- این روش به ایجاد یک رابطه نظری بین بازگشت مورد نیاز و ریسک سیستماتیک ایجاد می کند که موضوع تحقیقات تجربی مکرربوده است.

- به طور کلی به عنوان یک روش بسیار بهتر برای محاسبه هزینه حقوق صاحبان سهام به نسبت مدل تقسیم شده رشد (DGM) تلقی می شود که در آن به صراحت سطح ریسک سیستماتیک یک شرکت به نسبت بازار سهام به عنوان یک کل؛ در نظر گرفته می شود

CAPMمتاثر از تعدادی معایب و محدودیت های است که باید در یک بحث متعادل از اهمیت مدل نظری ان؛ مورد بررسی قرار گیرد

به منظور استفاده از CAPM، ارزش ها باید به نرخ بدون ریسک از بازگشت، بازگشت بازار، یا ریسک حقوق صاحبان سهام حق بیمه (ERP)،وحقوق صاحبان سهام بتا اختصاص یابد. عملکرد بر بدهی های کوتاه مدت دولتی،که به عنوان یک جایگزین برای نرخ بدون ریسک بازگشت مورد استفاده قرار گرفته، ثابت نیست، بلکه صورت روزانه و با توجه به شرایط اقتصادی تغییر می نماید. یک مقدار متوسط کوتاه مدت را می توان به منظور صاف کردن این نوسانات مورد استفاده قرار داد.

پیدا کردن یک ارزش برای ERP بسیار مشکل تر می باشد. بازده بازار سهام، مساوی است با مجموع متوسط افزایش سرمایه و بازده سود سهام به طور متوسط.در کوتاه مشکل در محاسبه بازده سهم مدت، بازار سهام می تواند به جای یک بازگشت مثبت؛ اثری منفی داشته باشداگر اثر

سقوط قیمت سهم بیشتر از بازده سود سهام باشد.بنابراین استفاده از ارزش در دراز مدت به طور متوسط برای ERP، گرفته شده از تحقیقات تجربی، معمول تر می باشد اما چنین نتیجه ای بدست آمده که ERP در طول زمان پایدار نیست.

در انگلستان، ارزش ERP بین 2٪ و 5٪ منطقی قلمداد می شود. با این حال، عدم قطعیت در مورد مقدار دقیق ERP با عث وجود عدم قطعیت در مقدار محاسبه شده برای بازگشت مورد نیاز می گردد. ارزش بتا در حال حاضر به طور منظم برای همه بورس اوراق بهادار و شرکت های فهرست شده محاسبه و منتشر نمی شوند. مشکل در اینجا این است که عدم قطعیت درمقدار بازده مورد انتظار به دلیل ثابت نبودن ارزش بتا، بوجود آمده اما در طول زمان تغییرمی کند.

ممکن است در زمان استفاده از CAPM برای محاسبه نرخ تنزل یک پروژه خاص مشکلی بوجود آید. به عنوان مثال، یکی از مشکلات شایع یافتن کارگزاری مناسب بتاست، از آنجا که شرکت های کارگزاری بسیار به ندرت تنها یکی از فعالیت های تجاری را برعهده می گیرند. پروکسی بتا پیشنهادی برای پروژه های سرمایه گذاری باید مجزا ازسهام بتای این شرکت باشد. یکی از راهها برای انجام این کار این است که بتای سهام را به عنوان میانگینی از بتاهای حوزه های مختلف فعالیت شرکت پروکسی، که توسط سهم نسبی از ارزش بازار شرکت پروکسی ناشی از هر فعالیت محاسبه می گردد؛ در نظر بگیریم. با این حال، بدست آوردن اطلاعات در مورد سهم نسبی ارزش بازار شرکت پروکسی ممکن است بسیار دشوار باشد .

مشکل مشابه یافتن نسخه های بتا شرکت پروکسی با استفاده از اطلاعات ساختار سرمایه است که ممکن است به راحتی در دسترس قرار نداشته باشند.

برخی از شرکت ها دارای ساختار پیچیده سرمایه با منابع بسیارزیاد مالی هستند. دیگرشرکت ها ممکن است بدهی هایی داشته باشند که منتقل نشده است، یا ازمنابع مالی پیچیده ای مانند تبدیل اوراق قرضه استفاده کنند. فرض ساده انگارانه این است که بتای بدهی صفر بوده و مشکل در محاسبه بازده سهم نیز منجر به بی دقتی در محاسبه نرخ تنزل پروژه های خاص خواهد شد.

یکی از مضرات استفاده از CAPM درارزیابی سرمایه گذاری این است که فرض افق زمانی یک دوره ای در تعارض با طبیعت چند دوره ای ارزیابی سرمایه گذاری می باشد. در حالیکه متغیرهای CAPM می توانند در دوره های پی درپی آتی ثابت فرض شوند، تجربه نشان می دهد که این مسئله در واقعیت؛ صدق نمی کند.

تحقیقات نشان داده است CAPM توان ایستادگی خوبی در برابر انتقاد دارد، اگر چه حملات علیه آن در سال های اخیر رو به افزایش می باشد. تا زمانی که چیزبهتری به وجود آید، CAPM آیتم بسیارمفیدی در جعبه ابزار مدیریت مالی خواهد بود.

نمادهایی که بیش از ۱۰۰هزار درصد سود دادند

هیچ بازاری در بلندمدت نمی‌تواند حریف بازدهی بورس شود. شاید همین یک نکته کافی باشد تا اگر می‌خواهید سراغ سرمایه‌گذاری‌های عمری بروید و پولتان را برای چند سال پس‌انداز کنید، گزینه‌ای مطمئن‌تر از بازار سرمایه نداشته باشید. اگر چنین تصمیمی دارید، احتمالا اعتماد به شرکت‌های سرمایه‌گذاری و هلدینگ‌ها بهترین و مطمئن‌ترین گزینه باشد. نماد‌های دلاری مثل محصولات شیمیایی، فلزات اساسی و معدنی‌ها در رتبه بعدی قرار دارند، ولی با این همه مهمترین فاکتور برای انتخاب سهام بلندمدت، پرتفوی متنوع است.

به گزارش نبض بورس، هیچ بازاری در بلندمدت نمی‌تواند حریف بازدهی بورس شود. شاید همین یک نکته کافی باشد تا اگر می‌خواهید سراغ سرمایه‌گذاری‌های عمری بروید و پولتان را برای چند سال پس‌انداز کنید، گزینه‌ای مطمئن‌تر از بازار سرمایه نداشته باشید. اگر چنین تصمیمی دارید، احتمالا اعتماد به شرکت‌های سرمایه‌گذاری و هلدینگ‌ها بهترین و مطمئن‌ترین گزینه باشد. نماد‌های دلاری مثل محصولات شیمیایی، فلزات اساسی و معدنی‌ها در رتبه بعدی قرار دارند، ولی با این همه مهمترین فاکتور برای انتخاب سهام بلندمدت، پرتفوی متنوع است.

هلدینگ‌ها، چون در هر رشته‌ای سرمایه‌گذاری می‌کنند و شرکت زیرمجموعه فعال دارند، می‌توانند ریسک را به حداقل برسانند. فاکتور دوم طرح‌های توسعه است که در تحلیل‌های بنیادی می‌توان رد پایشان را پیدا کرد و فاکتور سوم، بزرگی شرکت است.

هفت صبح نوشت: شرکت‌های کوچک هرگز نمی‌توانند گزینه خوبی برای سرمایه‌گذاری بلندمدت چندساله باشند. چراکه هیچ تضمینی وجود ندارد در آینده این شرکت بتواند سر پا بماند. در این گزارش سراغ ۱۰نماد بزرگی رفتیم که از ابتدای سال ۸۸ تا حالا یعنی قبل از جهش قیمت دلار از هزار به سه هزار تومان، بیشترین بازدهی را در کارنامه خود ثبت کرده‌اند.

احتمالا شرکت‌های کوچکی باشند که توانسته‌اند بازدهی بیشتری در این مدت کسب کنند، ولی از آنجاکه ریسک سرمایه‌گذاری بلندمدت در شرکت‌های کوچک بالاست آن‌ها را از بررسی کنار گذاشته‌ایم. نتایج نشان می‌دهد پتروشیمی شازند با نماد شاراک توانسته در مدت ۱۲سال حدود ۱۰۴هزار درصد بازدهی داشته باشد. بازدهی شاخص کل از ابتدای سال ۸۸ تا به امروز ۱۸هزار و ۶۰۰درصد بوده و شاید جالب باشد بدانید که دلار در این مدت تنها دو هزار و ۶۰۰درصد بازدهی داشته و سکه تمام پنج هزار و ۱۰۰درصد افزایش قیمت پیدا کرده است.

شاراک؛ بازدهی ۱۰۴هزار درصدی

شرکت پتروشیمی شازند یکی از پربازده‌ترین نماد‌های بزرگ بازار سرمایه در طولانی‌مدت است. قیمت هر سهم شاراک ابتدای سال ۸۸ حدود ۲۵۰تومان بود و این روز‌ها شاراک با قیمت حدود چهار هزار و ۳۰۰تومان معامله می‌شود. ولی با این وجود شاراک توانسته بازدهی ۱۰۴هزار درصدی را در کارنامه خود ثبت کند. چراکه در این مدت شاراک سه مرتبه افزایش سرمایه داشته و قیمت آن تعدیل شده است.

بررسی نمودار تعدیل شده این نماد نشان می‌دهد اگر در ابتدای سال ۸۸ یک میلیون تومان معادل هزار دلار سهم شاراک خریده بودید، الان صاحب سرمایه یک میلیارد تومانی بودید که معادل حدود ۳۷هزار دلار است.

کگل؛ بازدهی ۷۴هزار درصد

۱۰مرتبه افزایش سرمایه در طول ۱۲سال باعث شده نمودار تعدیل شده سهام کگل تفاوت زیادی با نمودار تعدیل نشده داشته باشد. ابتدای سال ۸۸ قیمت هر سهم کگل حدود هزار تومان بود، اما اگر تعدیل قیمت را در نظر بگیریم، می‌بینیم ارزش هر سهم آن زمان تنها ۴۵ریال بوده است.

مقایسه این رقم با قیمت فعلی سهام شرکت معدنی و صنعتی گل‌گهر یعنی دو هزار و ۴۰۰تومان به خوبی نشان می‌دهد کگل در مدت ۱۲سال توانسته ۷۴هزار درصد بازدهی داشته باشد. توجه داشته باشید که سود تقسیم شده این نماد هم در محاسبه بازدهی آن در نظر گرفته شده است.

ومعادن؛ بازدهی ۵۸هزار درصدی

هلدینگ بزرگ شرکت‌های معدنی از دیگر نماد‌های پربازدهی در طولانی مدت است. ومعادن شرکت مادر اغلب نماد‌های بزرگ گروه استخراج کانه‌های فلزی به حساب می‌آید و همین موضوع باعث شده به یکی از غول‌های بازار سهام تبدیل شود. پرتفوی آن علاوه بر استخراج کانه‌های فلزی، شامل نماد‌های فلزات اساسی هم می‌شود.

اگر ابتدای سال ۸۸ تنها یک میلیون تومان سهام ومعادن را با دید بلندمدت سرمایه‌گذاری کرده بودید، الان صاحب حدود ۵۸۰ میلیون تومان سرمایه بودید. یک میلیون تومان آن زمان معادل حدود هزار دلار بود و ۵۸۰ میلیون تومان الان معادل حدود ۲۱هزار دلار است.

فملی؛ بازدهی ۴۵هزار درصدی

شرکت ملی صنایع مس ایران در ۱۲سال گذشته سرمایه سهامدارانش را تقریبا ۴۵۰برابر کرده است. ایران بزرگترین تولیدکننده مس در خاورمیانه است و فملی بزرگترین شرکت ایرانی این حوزه. شاید همین موضوع راز بازدهی چشمگیر این نماد نارنجی بوده باشد.

ارزش سهام فملی با در نظر گرفتن هشت مرتبه افزایش سرمایه و تعدیل قیمت، ابتدای سال ۸۸ حدود ۳۰ریال مشکل در محاسبه بازده سهم بود و حالا به حدود هزار و ۴۰۰تومان رسیده است. فملی هیچ سالی جیب سهامدارانش را از سود شرکت خالی نگذاشته است و به عنوان یکی از پرسودترین نماد‌ها به حساب می‌آید و می‌تواند همچنان یکی از بهترین گزینه‌ها برای سرمایه‌گذاری چند ساله باشد.

وغدیر؛ بازدهی ۴۵هزار درصدی

شرکت سرمایه‌گذاری غدیر پرتفویی از محصولات شیمیایی و استخراج کانه‌های فلزی دارد. برای اینکه نگران کاهش قیمت دلار نباشد، ۱۰درصد از سرمایه خود را هم به نیروگاه‌ها اختصاص داده. از ۸۸ شرکت زیرمجموعه هلدینگ غدیر، تنها ۲۳شرکت بورسی هستند و ورود هرکدام از ۶۶شرکت زیرمجموعه که خارج از بورس فعالیت می‌کنند، می‌تواند تاثیر زیادی روی ارزش سهام وغدیر داشته باشد.

این نماد ثابت کرده می‌تواند در بلندمدت عملکرد خوبی از خود نشان دهد. چراکه در ۱۲سال گذشته ارزش سهام شرکت سرمایه‌گذاری غدیر تقریبا ۴۵هزار درصد رشد کرده و این یعنی یک میلیون تومان سهام وغدیر در سال ۸۸ حالا معادل ۴۵۰میلیون تومان ارزش دارد.

شبهرن؛ بازدهی ۴۴هزار درصدی

نفت بهران از نماد‌های گروه فرآورده‌های نفتی است. این گروه را اغلب با چهار نماد پالایشی شپنا، شبندر، شتران و شبریز می‌شناسیم، اما در این گروه روانکار‌هایی مثل نفت بهران حضور دارند. از آنجا که شناوری سهامشان کمتر از بقیه است، چندان به چشم‌مان نمی‌آید، ولی همین نماد توانسته در ۱۲سال گذشته بازدهی قابل توجه ۴۴هزار درصدی را در کارنامه خود ثبت کند. فعالیت اصلی آن تولید روغن موتور و روغن‌های صنعتی است و با همین کار سرمایه یک میلیون تومانی سهامدارانش در ابتدای سال ۸۸ را به سرمایه ۴۴۰میلیون تومانی در حال حاضر تبدیل کرده است.

وبانک؛ بازدهی ۴۴هزار درصدی

وبانک دیگر نماینده گروه شرکت‌های چندرشته‌ای صنعتی در فهرست بهترین گزینه‌ها برای سرمایه‌گذاری بلندمدت است. وبانک نماد شرکت سرمایه گروه توسعه ملی است و پرتفوی بسیار متنوعی دارد. واسطه‌گری‌های مالی با سهم ۳۰درصدی بخش اصلی سبد دارایی‌های این هلدینگ را تشکیل داده‌اند و ۷۰درصد دیگر در گروه‌های مختلف مثل محصولات شیمیایی، محصولات غذایی و سیمان تقسیم شده است. اگر ابتدای سال ۸۸ به اندازه یک میلیون تومان یعنی هزار دلار سهام وبانک خریده بودید، الان صاحب سرمایه‌ای به ارزش ۴۴۰میلیون تومان معادل ۱۶هزار دلار بودید.